A precedens

1965 januárja
Charles de Gaulle hadihajót küld New Yorkba, hogy hazavigye Franciaország aranyát a Federal Reserve (Fed) páncélterméből, a felhalmozott követelések fejében. A francia elnök nyilvánosan kijelenti: a dollár nem megbízható, Franciaország dollárkészleteit aranyra váltja. Svájc és Nagy-Britannia követi.

1971. augusztus 15.
Richard Nixon felmondja a dollár–arany konvertibilitást. A Bretton Woods-i rendszer összeomlik. Hat év telt el de Gaulle első lépése óta.

2026. január 20.
A dán AkademikerPension nyugdíjalap bejelenti, hogy teljesen kiszáll az amerikai államkötvényekből.

Anders Schelde befektetési igazgató indoklása egyértelmű: „Az Egyesült Államok alapvetően nem megbízható adós.”

Scott Bessent amerikai pénzügyminiszter reakciója Davosban: „Dánia amerikai államkötvény-eladása, akárcsak maga az ország, irreleváns.”

Ez pontosan az a pillanat, amikor a történelem ismételni kezdi önmagát.

Bessent tévedése

A hegemón hatalom reakciója szinte mindig ugyanaz: lekicsinyíti a jeleket, és azt mondja, elégtelenek ahhoz, hogy számítsanak.

De de Gaulle hadihajója sem azért vált történelmivé 1965-ben, mert az első, 150 millió dollárnak megfelelő arany önmagában megrengette volna a piacot. Azért volt jelentős, mert precedenst teremtett. Azt üzente: „Már nem bízunk a papírban, elvisszük a fedezetet.” És amikor ezt egyszer valaki kimondja, mások is követhetik.

Most Dánia mondta ki. Anders Schelde szavai nem hagynak sok teret az értelmezésnek: „Az Egyesült Államok alapvetően nem megbízható adós, és hosszú távon az amerikai kormány pénzügyei nem fenntarthatók.”

Bessent téved. Nem az összeg a lényeg, hanem a jelzés: egy NATO-tagállam intézménye nyilvánosan kijelentette, hogy az Egyesült Államok nem megbízható. Ez precedens, a precedensek pedig ritkán maradnak következmények nélkül.

Az események felgyorsulnak

2024 decembere – 2025 szeptembere, Hollandia (ABP, Európa legnagyobb nyugdíjalapja): 10 milliárd euró kivonása amerikai államkötvényekből. Az állomány 29-ről 19 milliárd euróra csökken.

2025. szeptember, Ausztrália (ART nyugdíjalap): az ART bejelenti, hogy csökkenti amerikai kitettségét Washington inflációgerjesztő politikája miatt.

2026. január 20., Dánia (AkademikerPension): teljes kivonulás, közel 100 millió dollár.

2026. január 23., Németország: a Bundesbank 1236 tonna aranyat tart New Yorkban, mintegy 123 milliárd dollár értékben. A Handelsblatt beszámolója szerint CDU-s politikusok nyíltan követelik az arany hazaszállítását.

Európai befektetők összesen több mint 3600 milliárd dollárnyi amerikai államkötvényt birtokolnak. Ez a külföldi tulajdonban lévő amerikai államkötvény-állomány közel 40 százaléka, vagyis az Egyesült Államok külső finanszírozásának meghatározó része. Nem kell, hogy mindenki egyszerre lépjen: elég, ha elegendő szereplő ugyanarra a következtetésre jut.

„Sell America” – a társadalmi szakítás

És nem csak intézmények reagálnak. Az online térben egyre több a nyers, dühös reakció; dánok, britek, németek, kanadaiak kommentjei jelennek meg egymás után.

„Dane here. We should no longer fund a state treating us as ‘irrelevant’ trash.”
(Dán vagyok. Nem kellene tovább finanszíroznunk egy államot, amely „irreleváns szemétként” kezel minket.)

„No one trusts America anymore after Davos 2026.”

(Senki sem bízik már Amerikában Davos 2026 után.)

„Never insult someone you owe money to.”
(Soha ne sértsd meg azt, akinek tartozol.)

„The world is waking up. Trump cannot be trusted.”
(A világ ébred. Trump nem megbízható.)

Ez már nem pusztán intézményi óvatosság. Ez társadalmi szakítás. Amikor ez a hangulat eléri a közvéleményt, a politikusok és az alapkezelők már nem irányítanak – követnek.

Az arany nem hazudik

A világ jegybankjai 2022 óta rekordtempóban vásárolnak aranyat: évente több mint 1000 tonnát. Kína, India, Törökország, Lengyelország és Szingapúr folyamatosan növelik tartalékaikat.

Miért? Mert pontosan erre a helyzetre készültek: arra, hogy az amerikai pénzügyi rendszer megbízhatósága megkérdőjeleződik.

Az arany a poszt írásakor 5100 dollárnál jár, az ezüst átlépte a 116 dolláros szintet. Ez nem spekuláció, hanem biztosítás.

A hitelességi válság – külső és belső

Ma már nem elméleti kérdés, meddig hajlandó elmenni az amerikai adminisztráció.

Külpolitikában láttuk:

– az Egyesült Államok nem tartotta be a Budapesti Memorandumban vállalt kötelezettségeit Ukrajnával szemben
– Donald Trump többször lebegtette a NATO 5. cikkelyének kötelező érvényét
– nyíltan kijelentette, hogy Kanadát az USA 51. tagállamaként szeretné látni
– EU-tag NATO-szövetségest fenyegetett katonai lépésekkel Grönland ügyében
– vámokat vetett ki és büntetővámokat helyezett kilátásba szövetségeseivel szemben
– büntetőeljárással és politikai nyomásgyakorlással támadta a Federal Reserve-et
– Donald Trump Nobel-békedíjat „szerzett”, mint Gorcsev Iván

De a belső destabilizáció talán még súlyosabb.

Január eleje óta szövetségi bevándorlási hatóságok többször követtek el halált eredményező erőszakot civilek ellen Minnesotában. Két minneapolisi haláleset különösen felkavarta a közvéleményt: január 7-én egy ICE-ügynök lőtt le egy 37 éves amerikai állampolgárt, Renée Goodot, január 24-én pedig Border Patrol-ügynökök gyilkoltak meg közvetlen közelről egy szintén 37 éves férfit, Alex Prettit, aki egy rendőri akciót dokumentált.

Az esetek tömeges tiltakozásokat indítottak el. Január 23-án Minnesotában általános sztrájkot tartottak, több tízezren vonultak utcára a -29 fokos extrém hideg ellenére. Vallási vezetők százait tartóztatták le egy békés imaakció során a Minneapolis–St. Paul repülőtéren. Minneapolis polgármestere nyilvánosan felszólította az ICE-t a város elhagyására, miközben a kormányzó készenlétbe helyezte a Nemzeti Gárdát.

A válság intézményi szintre emelkedett: legalább hat ügyész mondott le tiltakozásul a Renée Good-ügy kezelésének módja miatt. A konfliktus már nem csak utcai rendészeti kérdés volt, hanem nyílt törés a szövetségi hatalom és a helyi állami intézmények között.

TACO – amikor a piac visszaszól

(TACO: Trump Announces, Changes Opinion – Trump bejelent, majd meggondolja magát. Az amerikai pénzpiaci szakzsargon kifejezése arra, amikor Trump egy radikális döntést tesz közzé, majd a piaci reakciók láttán gyorsan visszakozik.)

2025. április 2.
Széles körű vámokat jelent be. A tízéves hozam a legnagyobb háromnapos emelkedést produkálja 2001 óta. Lawrence Summers: „Úgy bánnak velünk, mint egy problémás feltörekvő piaccal.”

2025. április 9.
Trump meghátrál, 90 napra felfüggeszti a vámokat.

2026. január 18.
Grönland miatt Európát fenyegeti. A tízéves hozam 4,30 százalékra ugrik, a dollárindex 1 év alatt 9,4 százalékot esett.

2026. január 21.
Davosban ismét visszakozik.

A szuverenitás addig tart, amíg a finanszírozás.

A láncreakció

A mechanizmus egyszerű és kíméletlen. Minél hamarabb lép valaki, annál kisebbet veszít. Ha elindul az eladás, a hozamok emelkednek, az árfolyamok esnek. Ha a dollár iránti bizalom meginog, az árfolyamveszteség tovább nő.

Ezért öngerjesztő a folyamat. Aki január végén lép, kisebbet veszít, mint aki februárban; aki februárban, kevesebbet, mint aki márciusban.

És ami igazán számít: már nem Trump tényleges cselekedetei a döntők, hanem a precedensek, amelyeket teremtett. Azt láttuk, hogy bármire képes. Nincs érték, nincs morális korlát, nincs kiszámíthatóság. A piac pedig nem szereti az instabilitást.

Konklúzió: 1965 újra?

De Gaulle 1965-ben megtette az első lépést. Nem azért, mert Franciaország óriási gazdaság volt, hanem mert bátran, elsőként mondta ki hangosan azt, amit mások is gondoltak. Ezt követően Svájc, Nagy-Britannia és Németország is aranyra váltott. Nixon hat évvel később kényszerűségből megszüntette az aranystandardot.

Most Dánia mondta ki.
Bessent azt válaszolta: irreleváns.
De de Gaulle sem volt releváns – amíg precedens nem lett belőle.

1965-ben a hadihajó elindult.
1971-ben bezárt az aranyablak.
Hat év telt el.

Mennyi idő van hátra most?

Mértékegységváltás

Amit most látunk, az szerintem nem egy új nyersanyag-szuperciklus. Ez a monetáris rendszer szétesésének korai, de már visszafordíthatatlan fázisa. Még nem összeomlás, hanem bizalomvesztés. És közben a piac mértékegységet vált.

Eddig pénzben gondolkodtunk. Forintban, dollárban, euróban, hozamokban, százalékokban. Ezek voltak a viszonyítási pontok. Ma viszont a piac a fizikai valóság felé fordul: unciában, tonnában, hordóban, megawattórában kezd mérni.

Ezért van az, hogy az arany 5000 dollár körül jár, az ezüst pedig átlépte a 100 dollárt unciánként. Ezek az árak önmagukban nem érdekesek. A jelentésük az. Nem inflációs pánikot tükröznek, hanem a pénzrendszerrel szembeni bizalmi törést. Ez nem csak a nemesfémeknél látszik, hanem más hard money és erőforrások esetében is. Itt az ár már nem cél, hanem következmény.

Közben a japán kötvénypiac vérzik, az amerikai recseg-ropog. A hosszú kötvény a percepcióban – és a Covid óta eltelt idő alapján egyre inkább racionálisan is – prémium nélküli kockázattá vált. A jegybankok mozgástere eltűnik, a rendszer stabilitásának fenntartása alá rendelődik minden más cél. A fiat pénz, mint értéktároló, egyre kevésbé állja ki a próbát.

Ez az írás kizárólag vélemény és helyzetértékelés, nem minősül befektetési tanácsnak vagy ajánlásnak semmilyen formában.

Karoliar Leavitt és a jégre tett ajánlat

Van az a pillanat, amikor az ember nem tudja eldönteni, sajtótájékoztatót hallgat-e, vagy egy régi maffiafilm felújított változatát. A díszlet steril, a mondatok szabályosak, a hangsúly viszont ismerős: nem fenyegetés, csak tájékoztatás. Pont, mint amikor valaki megáll a pultnál, körbenéz, és megjegyzi, hogy szép ez a hely.

Karoline Leavitt, a Fehér Ház sajtótitkára - ismertebb nevén: Karoliar Leavitt - mosolyogva beszélt Grönland jövőjéről. Nem arról, mit akar a sziget, hanem arról, mi az érdeke. Az „érdek” ilyenkor nem belső hang, hanem kívülről jövő sugallat.

A mondatok egymás után érkeztek, mint gondosan csomagolt figyelmeztetések. Kína, Oroszország - kellékek a háttérben, hogy ne kelljen kimondani, miért lett hirtelen ilyen értékes a jég alatti föld és az, ami benne van.

A háttérben ott volt Don Trampione is. Nem a teremben, nem a mikrofonoknál. Elfoglalt ember: elszámolnivalója akadt egy Powell nevű bankárral, aki nem értette meg elsőre, hogyan működik a függetlenség egy jól szervezett családban.

A sajtótájékoztató végére mindenki pontosan vette az üzenetet:

„Szép hely ez a Grönland.
Kár lenne, ha történne vele valami.”

QE a lakáspiacon: Trump 200 milliárd dolláros beavatkozása

Amikor a Fed már nem elég

Az elmúlt években a befektetők elsősorban a Federal Reserve mérlegét figyelték. A mennyiségi szigorítás 2025 végén lezárult, a jegybank ismét eszközvásárlásba kezdett, havi 40 milliárd dollár értékben.

A legérdekesebb fordulat azonban nem itt történt. 2026 januárjában Donald Trump bejelentette, hogy 200 milliárd dollár értékű jelzálogfedezetű értékpapírok vásárlását rendelte el. Ez már nem általános monetáris lazítás, hanem célzott beavatkozás az amerikai lakáshitelezésbe.

Mi történik?

A vásárlásokat a Fannie Mae és a Freddie Mac hajtják végre. Ez a két, állami hátterű intézmény az amerikai jelzálogpiac döntő részét fedi le, és 2008 óta kormányzati felügyelet alatt áll.

A működési logika egyszerű. A meglévő pénzügyi tartalékaikat jelzálogkötvények vásárlására fordítják, aminek közvetlen célja a kamatszintek leszorítása és a lakáspiaci kereslet élénkítése.

Ez miért QE?

Mert a lényegét tekintve nagyon hasonló folyamat zajlik. Állami szereplők vásárolnak piaci eszközöket, bővül a mérlegük, csökkennek a hozamok, és friss likviditás áramlik a rendszerbe.

A különbség csupán annyi, hogy nem a Fed hajtja végre a programot, hanem a jelzálogintézetek. A hatásmechanizmus, a cél és a következmények azonban erősen emlékeztetnek a klasszikus QE-programokra.

Miért most? A friss adatok adják meg a választ

A friss lakáspiaci adatok jól mutatják, miért vált sürgetővé a beavatkozás. Októberben az új lakásépítések száma 4,6 százalékkal csökkent, évesített alapon 1,25 millió lakásra, ami a várakozásoknál alacsonyabb, és a járvány óta az egyik leggyengébb érték.

A kép összességében gyenge. A családi házak építése ugyan havi alapon nőtt, de továbbra is a két évvel ezelőtti mélypontok közelében maradt, miközben a többlakásos projektek közel 26 százalékos visszaesése komolyan fékezi a kínálatot.

Az építők óvatosak, a lakásépítői hangulatindex mindössze 39 ponton áll. Mindez annak ellenére történik, hogy a jelzálogkamatok az elmúlt hónapokban érdemben csökkentek, és az új lakások árai is lefelé korrigáltak. A várt fordulat azonban nem érkezett meg: a csökkenő kamatok önmagukban nem voltak elegendők a piac érdemi élénküléséhez. A kereslet továbbra is elégtelen, a lakosság jövedelmi helyzete nem teszi lehetővé a széles körű ingatlanvásárlást.

Dupla ösztönzés

Ebben a környezetben válik érthetővé a kormányzati reakció. A Federal Reserve általános likviditást biztosít a pénzügyi rendszernek, miközben a lakáspiac külön, célzott eszközvásárlási programot kap.

A kettő együtt már nem pusztán monetáris háttér, hanem aktív stabilizációs kísérlet. A lakáspiaci csatorna mellett közvetve enyhítheti a regionális bankok mérlegére nehezedő nyomást és itt futnak össze a szálak.

Az elmúlt hónapokban ezek az intézmények rendszeresen jelentek meg a Fed repo-ablakánál, hogy rövid lejáratú dollárfinanszírozáshoz jussanak. A lakáspiaci beavatkozás így nemcsak a hitelkamatokról szól, hanem a pénzügyi rendszer alsóbb szintjeinek stabilizálásáról is.

Befektetői olvasat

A kulcsüzenet nem az, hogy egyszer-egyszer likviditást teremtenek, hanem az, hogy a rendszer működése ezt egyre inkább megköveteli.

Ez a beavatkozási logika szükségszerűen korlátozza a piaci működést. Az árak, a hozamok és a kockázatok nem tisztán piaci alapon alakulnak, hanem egyre inkább politikai döntések eredményeként.

Ugyanakkor a prioritás egyértelmű: a rendszer fennmaradása és stabilitása mindennél fontosabb. Ha ehhez likviditást kell teremteni, mérleget kell bővíteni vagy célzott programokat kell indítani, akkor ezek az eszközök újra és újra előkerülnek.

Ez nem átmenet, hanem állapot. Egy olyan működési logika, amelyben a piaci alkalmazkodás háttérbe szorult.

A gazdaság QE-függővé vált.


A blogon megjelenő cikkek vélemények, és nem minősülnek befektetési tanácsadásnak.

Grönland – alulárazott pénzügyi kockázat

A piac jelenleg nem kezeli Grönlandot önálló kockázati tényezőként. Ez hiba.

A Venezuela elleni katonai akció után az amerikai elnök nyilvánosan beszélt Grönland megszerzéséről, a katonai opciót sem kizárva. A dán miniszterelnök erre nem diplomatikus félmondatokkal reagált, hanem kimondta: ezt komolyan kell venni. Ettől a ponttól kezdve ez nyomatékosan mérlegelendő kockázati tényező.

Grönland jogilag egy NATO-tagállam autonóm területe. Az ellene irányuló erőszakos fellépés nem kétoldalú ügy lenne, hanem a szövetségi rendszer belső törése. Ilyen helyzetre nincs precedens.

A következmények kezdetben nem katonai jellegűek lennének, hanem pénzügyiek.

A joghatóság és a tulajdonhoz való jog kérdése azonnal előtérbe kerülne. Senki nem akarja megvárni, hogy egy államközi konfliktus jogi, adminisztratív vagy szankciós következményei elérjék a vagyonát.

Nem pánik, hanem elővigyázatossági lépések kerülhetnek fókuszba:
– dollárkitettségek csökkentése,
– USA-ban tartott eszközök áthelyezése,
– adó- és joghatóságváltás,
– jegybanki és intézményi tartalékkezelési döntések újragondolása, beleértve az arany tárolását is,
– Big Tech elleni szabályozási és adózási lépések preventív előkészítése.

Ezek a lépések többnyire nem látványosak, nem politikai nyilatkozatok formájában jelennek meg. Ettől veszélyesek. Csendben, párhuzamosan történnek, és azért indulnak el, mert a szankciós és jogértelmezési kockázatot senki nem akarja kivárni saját mérlegében. Ehhez nincs szükség tényleges katonai lépésre: már az is elég, ha elegen komolyan veszik a lehetőséget.

Ez önmagát erősítő folyamat.

Fontos, hogy ez a dinamika könnyen kölcsönössé válhat. Ha Európában megkérdőjeleződik az USA–joghatóság alatti eszközök biztonsága, az amerikai oldalon ugyanígy felmerülhet az európai eszközök politikai és szabályozási kockázata. A bizalom erodálódása egy ponton túl tőkemenekítést indíthat el.

Ennek gyorsan formálódó következményei lennének:
– finanszírozási prémiumok emelkedése,
– dollár-funding stressz Európában,
– nagytételű eladások a kötvénypiacokon,
– a dollár tartalékdeviza-szerepének sérülése.

A kockázat azért alulárazott, mert a piac továbbra is abból indul ki, hogy bizonyos dolgok nem történhetnek meg. Venezuela megmutatta, hogy ez tévedés, és hogy a nemzetközi jog megsértésének nincsenek automatikus korlátai. De Venezuela egy perifériális állam volt – Grönland egy EU-tagállamhoz tartozó terület. A tét exponenciálisan nagyobb.

Ebben a helyzetben a kockázat nagysága maradhat az egyetlen érdemi fék egy nemzetközi jogot nem tisztelő rezsimmel szemben – feltéve, hogy a piac elkezdi komolyan venni.