Abundance Of Lack, avagy miért építenek luxusbunkereket azok, akik az Abundance-t hirdetik?

Amikor a technológiai optimizmus retorikája találkozik a föld alatti menedékek valóságával

Az Abundance-mantra

„Az AI végtelen bőséget hoz." „A robotika megszünteti a szűkösséget." „A technológia megold minden problémát."
Marc Andreessen, Elon Musk, Jeff Bezos – a Szilícium-völgy legbefolyásosabb alakjai évek óta ezt hirdetik. Olyan jövőt vizionálnak, ahol a mesterséges intelligencia és az automatizáció révén az emberiség korlátlan erőforrásokhoz jut, a szegénység megszűnik, a munka opcionális lesz.

Az „Abundance" – magyarul bőség – lett a Szilícium-völgy központi mantrája. Nem egyszerű bőséget jelent, hanem egy teljes ideológiát: a technológia révén mindenkinek mindenből lesz elég. Nincs szűkösség. Nincs verseny az erőforrásokért. Nincsenek korlátok.

A címben szereplő játékos angol kifejezés – Abundance of Lack, vagyis a hiány bősége – már előre jelzi a repedést az abundance-narratíván: a végtelen bőséget hirdető tech-elit valójában egy egészen más jövőre készül.

Mark Zuckerberg a szuperintelligenciát az emberi haladás felgyorsításaként írja le. Musk szerint „nincs értelmes felső határa az emberiség gazdasági teljesítményének", ha egyszer a fejlett robotika és mesterséges intelligencia eléri a kritikus tömeget.
Marc Andreessen, a Netscape böngésző társalapítója és a Szilícium-völgy egyik legbefolyásosabb kockázatitőke-befektetője a Technooptimista Manifesztumban hirdeti a korlátlan technológiai növekedést. A narratíva kristálytiszta: a technológia mindenható, a növekedés örök, a korlátok illúziók.

Csakhogy van egy probléma ezzel az elbűvölő jövőképpel.

A föld alatti valóság

Miközben ezek az emberek nyilvánosan az Abundance-ról prédikálnak, magánéletükben apokalipszisre készülnek.

Mark Zuckerberg éppen egy 270 millió dolláros komplexumot épít Hawaii Kauai szigetén. A Ko'olau Ranch tartalmaz egy 5000 négyzetméteres föld alatti bunkert, betonnal megtöltött acélajtóval, menekülőaknával, saját energiaforrással és több hónapnyi élelmiszertartalékkal. A munkások szigorú titoktartási szerződést írtak alá.

Amikor 2024-ben a Bloomberg riporterének beszélt, Zuckerberg így bagatelizálta az ügyet: „Ez csak egy kis menedék. Mint egy pince."
Egy „kis menedék", amely akkora, mint egy focipálya.

Peter Thiel, a PayPal társalapítója, a Palantir adatelemző óriáscég tulajdonosa és J. D. Vance jelenlegi amerikai alelnök korábbi mentora 2011-ben 12 nap új-zélandi tartózkodás után állampolgárságot szerzett. Queenstown mellett 193 hektárt vásárolt, és egy 330 méter hosszú föld alatti komplexumot tervezett a domboldal alá.

Sam Altman, az OpenAI (a ChatGPT fejlesztője) vezetője, aki nyilvánosan a szuperintelligencia üdvözítő erejét hirdeti, bevallotta, hogy van egy „go bag"-je fegyverrel, antibiotikumokkal, vízzel, gázálarcokkal.
Reid Hoffman, a LinkedIn alapítója és korábbi PayPal-vezető szerint a Szilícium-völgy leggazdagabbjainak legalább fele rendelkezik „apokalipszis-biztosítással".

És van egy magyar példa is: Hatvanpuszta. Orbán Viktor családjának birtokán 30 centis vasbetonfalak, 1200 négyzetméteres föld alatti bunkerrendszer, hatalmas széfek, vastag páncélajtók, élelmiszertároló hűtőtermek, teljes önellátás napellemmel, saját vízforrással, állattenyésztéssel. Egy feudális magánbirodalom a Puszta közepén – miközben a kormány a „keresztény Európa megmentését" és a magyarok számára a kontinens élmezőnyét ígéri.

A luxusbunker-ipar virágzása

Ez nem néhány paranoid milliárdos hóbortja. Ez iparág.

Al Corbi, a SAFE (Strategically Armored & Fortified Environments) cég alapítója szerint az utóbbi években robbanásszerűen megnőtt a kereslet.
2025 februárjában a SAFE megerősítette: már épített föld alatti bunkert Új-Zélandon is – ez volt az első hivatalosan megerősített projekt.

Ron Hubbard, az Atlas Survival Shelters texasi cégének vezetője így fogalmazott:
„Nagyon elfoglaltak lettünk, és úgy tűnik, a telefon nem hagyja abba a csörgést. A harmadik világháború küszöbön áll."
Hozzátette, hogy Zuckerberg bunkerhírei „vásárlási őrületet okoztak".

A Vivos, egy kaliforniai vállalat, amely a világ legnagyobb túlélőbunker-hálózatát építi, már telepített egy 300 fős bunkert Új-Zéland Déli-szigetén. South Dakotában 575 volt katonai bunkert alakítottak át, egyenként akár 5000 főre.

A Rising S Bunkers, a texasi Murchisonban működő, Amerika legnagyobb acél föld alatti bunkergyártója, tíz privát bunkert szállított Új-Zélandra. A kínálat a 45 000 dolláros miniegységektől a 9,6 millió dolláros luxuskomplexumokig terjed – bowlingpályával, medencével, lőtérrel.

A Survival Condo egy Atlas rakétasilót alakított át 15 szintes föld alatti luxuslakóparkká Kansas államban. A 3 méter vastag betonfalakkal körülvett komplexum 75 embert képes eltartani akár öt évig.
A penthouse apartmanok 4,5 millió dollártól kezdődnek, kizárólag készpénzes fizetéssel – bankok nem adnak kölcsönt apokalipszis-otthonra.

Mit tudnak ők, amit nem mondanak el?

Itt van a kulcskérdés. A válasz röviden: mindent.

Ezek az emberek pontosan tudják, hogy:

• A klíma visszafordíthatatlanul eltört. Nem „változik" – összeomlik. A visszacsatolási hurkok beindultak, a sarki jég olvadása megállíthatatlan.

• Az EROI zuhanása (vagyis hogy egyre több energiát igényel az energia kitermelése) fenntarthatatlanná teszi a civilizáció jelenlegi komplexitását. A fosszilis kitermelés energiaszükséglete nő, a nettó hozam csökken.

• A biodiverzitás és a termőföld degradálódása beláthatatlan következményekkel jár. A talaj pusztul, a rovarok eltűnnek, az ökoszisztémák dominóhatásként borulhatnak.

És ezek csak részjelenségek egy sokkal nagyobb válsághalmazból.

De ők nem lassítanak. Tovább nyomják a gázt – mert tudják, hogy nekik lesz menekülőútvonaluk.

Douglas Rushkoff, a Survival of the Richest szerzője leírja, hogyan kérdezik tőle a milliárdosok:
Hová rejtsék a bunkereket? Hogyan tartsák kordában a biztonsági személyzetet apokalipszis után? Mire készüljenek: gazdasági összeomlásra, világjárványokra, elektromágneses impulzusra?

Adam Becker, asztrofizikus PhD és a More Everything Forever szerzője így fogalmaz:
„Ezeknek az embereknek akkora hatalmuk és pénzük van, hogy az, ahogyan ezt a hatalmat gyakorolják, elkerülhetetlenül hatással van a többiekre. Ez egy valódi veszély."

Feudalizmus, nem menedék

Amikor milliárdosok hatalmas, elzárt területeket vásárolnak, és önellátó ökoszisztémákat építenek, akkor nem bunkereket építenek. Új feudális uralmakat teremtenek.

Zuckerberg Hawaii-birtokán saját vízrendszer, energiahálózat, szarvasmarhatenyésztés, makadámdió-termesztés, sörfőzde működik. Helyiek százai dolgoznak titoktartással. Ez nem menedék – ez egy magánkirályság.

Hatvanpuszta esetében hasonló a helyzet: egy teljes önellátó feudális birtok épül, ahol a „földesúr" önmaga lehet, maszk nélkül. Miközben a propaganda a kollektív jövőről beszél, ők privát túlélő-kapszulákat építenek.

Ahogy egy amerikai elemző fogalmaz:
„Amit látunk, az nem nyílt konfliktus a milliárdos és a közösség között. A közösség tagjai hozzájárultak ahhoz, hogy egy plutokrata rendelkezhessen a földjük felett. Ez az üzleti modell közvetlenül visszavezet a feudalizmushoz."

A valódi stratégia

Állítsuk szembe egymással a két narratívát:

Nyilvános üzenet: „A technológia és az AI végtelen bőséget teremt. A jövő fényes. A technológia megoldja problémáinkat."
Privát tett: Százmilliók acélban, betonban, önellátó rendszerekben, bunkerekben, lezárt magánbirtokokban, gázálarcokban.

Ez nem óvatosság.
Ez tudatos stratégia.

Ezek az emberek nem naivak.
Nem „félreértik" a helyzetet.
Pontosan tudják, hogy az emberi civilizáció jövője veszélyben van.
Látják a klímamodellek valódi adatait.
Tudják, hogy az energiarendszer összeomlóban van.
Értik, hogy a biodiverzitás-veszteség öngerjesztő folyamat.

De még mindig nyomják a gázt, mert:

1. Amíg tart, maximalizálják a profitot és a hatalmat

2. Amikor összeomlik, nekik lesz magánmenedékük

3. A többiek? A többiek veszítsenek.

Musk szerint a Marsra jutás „az emberiség megmentése" – ezért szerinte semmi nem állhat az útjába, még a törvény sem. Ezért támogatott egy bűncselekmény miatt elítélt elnökjelöltet is.
Adam Becker szerint ez nem más, mint „egy milliárdos beavatkozása a demokratikus folyamatba, hogy saját utópiáját valósítsa meg".

Az Abundance retorikája tehát nem hit. Füstgránát.
Legitimálja a jelenlegi hatalmi struktúrákat, igazolja a szabályozatlan AI-fejlesztést, elfedheti a növekvő egyenlőtlenségeket és társadalmi problémákat. És közben lekötik a közvéleményt optimista jövőképekkel, miközben maguknak már építik a vészkijáratokat.

Epilógus: kinek az Abundance-a?

Nekik nem kell „hinniük" az apokalipszisben. Egyszerűen elég pénzük van ahhoz, hogy minden forgatókönyvre fogadjanak.

Zuckerberg 400 millió dolláros hawaii erődje teljes vagyonának kevesebb mint 0,2 százalékát teszi ki. Ez olyan, mintha egy egymillió dolláros vagyonnal rendelkező háztartás 2000 dollárt költene.

A bunkerek csak egy elem a „diverzifikált portfólióban" a jövő veszélyei ellen.
Más sémák: űrutazás, krionika (a test lefagyasztása), elmefeltöltés (tudat digitális másolása), sőt Thiel esetében parabiózis (fiatalok vérének átömlesztése).

Putyin és Hszi Csin-ping egy pekingi sétájukon arról beszélgettek, hogy a biotechnológia révén ebben az évszázadban akár 150 évig is lehet majd élni – szervátültetésekkel és folyamatos „megfiatalítással". A beszélgetést egy bekapcsolva maradt mikrofon rögzítette.

Miközben az elit abundance-ról (bőségről) beszél, ők maguk scarcity-re (szűkösségre) készülnek.
Miközben a tömeget optimizmussal és technológiai ígéretekkel táplálják, saját menekülési útvonalaikat építik ki.

Az Abundance valódi jelentése tehát nem egyetemes bőség.
Az Abundance az övék lesz – és a miénk a szűkösség.

Ha ezt az ellentmondást komolyan vesszük, egyetlen kérdés marad: kinek a jövőjét építik valójában?

És a még fontosabb: meddig hagyjuk?

A biztonság illúziója és az arany valósága

A modern pénzügyi gondolkodás egyik visszatérő motívuma a „kockázatmentes hozam”. Úgy nőttünk fel, hogy az állampapír hozamát természetes állandónak tekintettük, olyannak, mint a gravitációt. A pénzügyi világ évtizedekig úgy tett, mintha létezne egy fix pont, amelyre támaszkodhatunk: egy zsinórmérték, amelyen a kockázat nem fog.

Ez a fix pont azonban egy letűnt korszak emléke. Abban a világban, ahol a pénz mögött még anyagi-fizikai háttér húzódott – arany, ezüst, bőséges erőforrások vagy a demográfia lendülete –, valóban volt miből kamatot fizetni. A gazdaság évről évre nőtt, és a kamat ennek a növekedésnek a hozadéka volt, nem puszta ígéret.

Ma viszont a pénz értékét nem a fizikai világ tartja fenn, hanem a közös meggyőződés. A „kockázatmentes hozam” így már nem fundamentum, hanem kulturálisan örökölt metafora: egy szimbólum, amelyhez kötődünk, de amely valójában a semmiben lebeg.

És ez nem véletlen. Olyan világban élünk, ahol az olcsó energia kora véget ért, a demográfiai piramis omladozik, a klíma stabilitása megszűnt, a gazdasági növekedés pedig már nem természetes adottság, hanem egy vissza nem térő történelmi korszak maradványa. Ebben a környezetben reálkamatot fizetni nem gazdasági kérdés, hanem fizikai képtelenség. Ígérni lehet, teljesíteni egyre kevésbé.

Az állam kettős ígérete

Amikor az állam kötvényt bocsát ki, két ígéretet tesz egyszerre.

Az első, a jegybanké:
„Az inflációt alacsonyan tartjuk, a pénz értékálló.”

A második, a költségvetésé:
„Az adósság fenntartható, lesz fedezet mindenre.”

A modern világban ez a két ígéret matematikailag kizárja egymást.
A növekvő adósság finanszírozása inflációt generál.
Az infláció letöréséhez magasabb kamat kell.
A magasabb kamat tovább növeli az adósság terhét.

A kör bezárult. Megoldás nincs, legfeljebb időnyerés.

Japán és az Egyesült Államok évtizedek óta ebben a csapdában mozog. Japán stagnáló növekedéssel, alacsony inflációval és extrém adóssággal tartja életben az illúziót. Az USA inflációs hullámmal és adósságspirállal küzd, miközben a kamatfizetés már nagyobb tétel, mint a védelmi költségvetés.

A két ígéret hol kioltja egymást, hol csak gyengíti. A kötvénybefektető pedig ott áll középen, abban bízva, hogy a rendszer valahogy kibírja.

Nem fogja.

A kötvény mint társadalmi szerződés

A kötvény vásárlása nem érték megszerzése, hanem egy ígéret elfogadása. A mögöttes feltételezés egyszerű: a jövőben is lesz elegendő adófizető, politikai stabilitás és gazdasági erő a papír mögött.

Az állam saját devizájában elvben korlátlanul fizetőképes. A vásárlóerő megtartására azonban semmiféle garanciát nem ad, még formálisan sem.

A fix kamatozású állampapír fogadás arra, hogy a jövő inflációja alacsonyabb lesz, mint a kamat. Ez egyre ritkábban teljesül. A változó kamatozású papír sem kivétel: késleltetve és a CPI mérésének sajátosságain keresztül követi a múlt pénzromlását, miközben a jövő inflációs kockázata továbbra is a befektetőt terheli.

A kockázat sosem tűnik el. Csak a formája változik.
A rendszer nem hibás. A rendszer ilyen.

A perspektíva csapdája: mit mihez mérünk?

A biztonság érzete nem az adatokban rejlik, hanem a mércében. Az emberek többsége a saját devizájában gondolkodik, így tekint az aranyra is. Ezért tűnik az arany árfolyama hektikusnak. Valójában hosszabb távon nem az arany mozog, hanem a pénz értéke, amelyhez mérjük.

Ezzel szemben azt szinte soha nem kérdezzük meg, mit ér ma egy kötvényportfólió aranyban, lakásban, termőföldben vagy bármely valós eszközben mérve. Ha megkérdeznénk, a válasz többnyire kevesebb lenne. Néha sokkal kevesebb.

A kötvény stabilitása gyakran mindössze azt jelenti, hogy a rendszer saját magához mérve stabil. Más mércével ez a történet veszteség lenne.

Miért érezzük mégis biztonságosnak?

Három okból:

1. A névérték garantált. Aki 10 millió forintot fektet be, az 10 milliót kap vissza kamatokkal. Hogy ez mire lesz elég, az már nem a rendszer problémája.

2. Az arany ára ingadozik, mert a pénz értéke ingadozik körülötte, illetve a piac rövid távú szeszélye miatt. Ezt mégis az arany „kockázatának” látjuk.

3. A pénzügyi kultúra ezt tanítja:
   „Az állampapír biztonságos, az arany spekulatív.”

Ez nem közgazdasági törvény. Ez narratíva, a rendszer önigazolása.

És mindez nem véletlen. Az államnak szüksége van a kötvényvásárlókra. Az adósság csak úgy finanszírozható, ha van, aki megvegye. Ha mindenki aranyat venne, a rendszer összeomlana. A narratíva tehát nem mellékhatás.
Magát a működést szolgálja.

Az arany csendje

Az arany nem ígér kamatot, osztalékot vagy hozamot. Nem szerepel plakátokon. Nem jár mellé adókedvezmény. Csendben van, és éppen ez adja az erejét.

Az arany nem más ígérete. Nem a jövőbe vetett hit, hanem a múlt állandósága. Évezredek óta ugyanazzal az atomszerkezettel jelképezi az értéket, miközben birodalmak, valuták és államok tűnnek el körülötte.

Nem hibátlan. De soha nem ígér olyat, amit ne tudna betartani.

És egy olyan világban, ahol az energia egyre drágább, a demográfiai piramis visszavonhatatlanul repedezik, a klíma instabil, a növekedés korszaka pedig véget ért, az arany nem azért biztonságos, mert az ára emelkedik.
Hanem azért, mert nem függ senkitől.

A végső kérdés

A mai világban nem az a kérdés, melyik a biztonságosabb, hanem az, hogy miben mérjük az értéket, és kinek az ígéretében bízunk.

A kötvény jövőbe vetett hit.
Az arany jelenlét.
A kettő nem ugyanaz.

És talán ideje feltenni a kérdést:
miért nevezzük kockázatmentesnek azt, ami valójában csupán ígéret, ráadásul egyre romló teljesítőképességgel?

A történelem egyértelmű: amikor az ígéretek megremegnek, az arany marad. Nem azért, mert jobban teljesít, hanem mert soha nem ígért semmit.

A papírpénz mindig ugyanarra a sorsra jut: amíg kötődik a valósághoz, él; amikor elszakad tőle, megszűnik pénznek lenni. Nem hanyatlik, hanem összeomlik. A történelemben ez a pillanat még soha nem maradt el.

Repedezik Amerika pénzügyi háromszöge

Az elmúlt hónapok amerikai pénzügyi híreiben egyre gyakrabban bukkannak fel olyan kifejezések, amelyek a magyar olvasó számára távoliak vagy nehezen értelmezhetők:
private credit, regionális bankok, CRE-piac (kereskedelmi ingatlanhitelek).

Azért halljuk ezeket a kifejezéseket most ennyit, mert mindhárom terület – a private credit, a regionális bankok és a kereskedelmi ingatlanpiac – egyszerre kezdett el gyengélkedni.
A gond nem önmagában az, hogy problémák jelentek meg ezekben a szektorokban, hanem az, hogy szoros a kapcsolat közöttük, így a zavarok gyorsan továbbterjedhetnek.

Ez a háromszög ma az amerikai pénzügyi rendszer egyik legérzékenyebb csomópontja.

Mi az a Private Credit, avagy az árnyékbankrendszer gyorsan növekvő ága

A private credit (magánhitelezés) olyan vállalati hitelezés, amelyet nem bankok, hanem befektetési alapok vagy alternatív hitelezők végeznek.
A szektor becslések szerint mára 1200–1500 milliárd dolláros nagyságrendűre nőtt az USA-ban.

Miért jött létre?

A 2008-as válság után a bankok számára szigorúbb szabályokat vezettek be: több tőkét kellett tartaniuk, és vissza kellett fogniuk a kockázatvállalást.
A gyengébb hitelképességű vállalatok így kiszorultak a klasszikus banki csatornákból, miközben a hiteligény megmaradt.

A keletkezett űrt a private credit alapok töltötték be:

• gyorsabban hiteleznek

• lazább kondíciókkal

• magasabb kamatra

• kevesebb felügyelettel

Kik jutnak ezekhez a hitelekhez?

Olyan cégek, amelyek túl kockázatosak a bankok számára, vagy nem férnek hozzá a kötvénypiachoz.

Hol a kockázat?

• A szektor kevésbé átlátható, mint a bankrendszer.

• A magasabb kamatok miatt jelentősen nő a csődkockázat.

• Sok a covenant-lite, vagyis fellazított kondíciójú hitel.

• A NAV-hitelezés miatt a bankok az alap teljes portfólióértékére adnak hitelt, ami sokkal volatilisabb fedezet, mint a hagyományos biztosítékok.
  Ha a portfólió értéke romlik, az rontja a bank fedezeti pozícióját és akár a tőkéje is sérülhet.

• A csődráták több mérés szerint már emelkednek.

Regionális bankok: miért váltak sérülékennyé?

A regionális bankok közepes méretű amerikai pénzintézetek.
Finanszírozzák a helyi vállalkozásokat, ingatlanfejlesztéseket és háztartásokat – vagyis a gazdaság „középső rétegét”.

Miért kerültek a kockázati térkép közepére?

1. Közvetve ők finanszírozzák a private credit szektort
A bankok hitelkereteket biztosítanak a private credit alapoknak.
Ha az alap veszteséget szenved el, az a banki fedezetet és a tőkepozíciót is ronthatja.

2. Jelentős a CRE-kitettségük
Az irodaházak, üzletek és logisztikai központok hitelállománya nagyrészt ezeken a bankokon keresztül fut.

3. Megjelentek az első repedések

• A Fifth Third Bancorp mintegy 178 millió dollárt bukott egy private credit csőd miatt.

• A Zions Bancorp vezetője szerint a private credit „a legnagyobb kockázat” a bank számára.

• A Western Alliance több hitelt is kénytelen volt átminősíteni.

4. A bizalomvesztés tovább súlyosbíthatja a helyzetet
A regionális bankok érzékenyek a hirtelen betétkivonásra is – erre 2023-ban a Silicon Valley Bank példája figyelmeztetett.
Ha a befektetők vagy az ügyfelek bizalma meginog, a betétállomány gyors csökkenése tovább szűkíti a bankok finanszírozási képességét, és még sérülékenyebbé teszi őket.

A kereskedelmi ingatlanpiac (CRE) strukturális válsága

A CRE (Commercial Real Estate) kategóriába tartozik minden olyan ingatlan, amelyet vállalkozások használnak:

• irodaházak

• kereskedelmi egységek

• bevásárlóközpontok

• raktárak és logisztikai központok

Miért van strukturális válságban a szektor?

1. Az irodák kihasználtsága hosszú távon alacsony
A home office terjedése miatt az amerikai nagyvárosok irodáinak jelentős része félig üres, sok helyen 50–60 százalékos kihasználtsággal működik.

2. A cégek végleg csökkentették az irodaterület-igényüket
Ez szerkezeti, nem ciklikus változás.

3. Közeleg a refinanszírozási fal
2026 és 2029 között több ezer milliárd dollárnyi ingatlanhitel jár le.
Sok projekt ezt nem fogja elbírni, mert a korábbi 2–3%-os kamatok helyett ma 6–7% mellett kellene megújítani őket.

4. Gyorsan nőnek a késedelmek

• A CMBS-ek (kereskedelmi jelzáloghitellel fedezett értékpapírok) késedelmi rátája 7 százalék felett van.

• Az irodahitelek késedelme 10–12 százalék körül mozog.

• A kiskereskedelmi és bevásárlóközponti projektek hiteleinek visszafizetése is egyre nehezebbé válik.

5. A bankok portfóliója is romlik
Az FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation – az amerikai betétbiztosító hatóság) szerint
a kereskedelmi ingatlanhitelek minősége gyorsan romlik, különösen a regionális bankoknál.

Hogyan kapcsolódik össze a három szektor? A rejtett visszacsatolások

A private credit, a regionális bankok és a CRE között több olyan kapcsolódási pont van, amely felerősíti egymás hatásait.

Láncreakciószerű mechanizmusok

1. Ha a private credit portfóliók romlanak:

• csökken az alapok nettó eszközértéke

• a fedezet értéke zsugorodik

• a bank veszteséget könyvel el

2. A regionális bankok egyszerre két fronton sérülékenyek:

• private credit finanszírozása

• nagy CRE-kitettség

Ha bármelyik oldalon törés keletkezik, annak hatása átgyűrűzik a másikra.

3. A CRE-válság tovább gyűrűzik:

• lassul a gazdaság

• romlik a vállalatok cash-flowja

• egyre több private credit adós csődöl be

• az alapok és a bankok egyszerre szenvednek veszteséget

Ez egy ördögi kör.

A partnerkockázati felárak szétterjedése

A három szektor nemcsak fundamentálisan kapcsolódik egymáshoz, hanem árképzésben is hat egymásra.

A partnerkockázati felár könnyen továbbgyűrűzik egyik piacról a másikra.

Hogyan terjed tovább a kockázat?

1. Banki finanszírozás drágul
Ha nő a bizonytalanság a private credit körül, a bankok magasabb felárat kérnek
minden kockázatosabb ügyféltől.

2. A spread kitágulása a kötvénypiacon
A high-yield és gyengébb minősítésű vállalati kötvények felárai együtt mozognak a private credit romlásával.

3. A partnerkockázat a derivatívákon keresztül is terjed
A banki CDS-felárak emelkedése átterjed a REIT-ekre, a szindikált hitelekre és más vállalati papírokra.

4. A befektetői kockázatkerülés dominóhatást indít
Ha egy szegmens meginog, a befektetők gyorsan csökkentik kockázatos kitettségeiket.
Ez tovább drágítja a finanszírozást, és újabb csődöket idézhet elő.

A Fed kamatpályája és a likviditási háttér: rosszkor jön a bizonytalanság

A Federal Reserve nyár óta kétszer csökkentette a kamatot, és a piac jelenleg azt próbálja árazni,
hogy decemberben lesz-e újabb vágás.
Ez a folyamatos árazás–kiárazás ciklus erős volatilitást okoz a hitel- és kötvénypiacokon.

Közben a jegybank egyik fő likviditási puffere, a Reverse Repo program gyakorlatilag kiürült.
Ez vékonyabb likviditási hátteret jelent, ami növeli egy pénzügyi sokk kockázatát.

Összegzés: három külön világ, egy közös kockázati csomópont

• a private creditben nő a csődarány

• a regionális bankok két oldalról is nyomás alatt vannak

• a kereskedelmi ingatlanpiac strukturális válságban van

• a Fed kamatpályája bizonytalan, a likviditási háttér vékony

• a finanszírozási költségek egymást gerjesztve emelkednek

A három terület nem elszigetelten mozog. Ha az egyik gyengül, a többi is meginoghat.

Ha pedig mindhárom egyszerre indul lefelé, az már szélesebb pénzügyi zavar előszobája lehet.

Az energia hozamhatára és a civilizáció törékeny egyensúlya

Amikor az első emberi közösségek még vadásztak és gyűjtögettek, életüket egyetlen törvény határozta meg: több energiát kell nyerniük, mint amennyit felhasználnak. Ha a vadászat vagy a gyűjtögető útak energiamérlege negatív volt, a csoport hosszú távon nem maradhatott fenn.

Ezt az arányt nevezzük ma EROI-nak – Energy Return on Investment-nek. Nagyjából azt mutatja meg, mennyi energiát kapunk minden egyes befektetett energiajegységért. A fogalom az ősi biológiai logikából nőtte ki magát: a túlélés nettó energiatöbbletet igényel.

A civilizáció története nem más, mint ennek a többletnek a kitágítása. A mezőgazdaság forradalma, majd a fosszilis korszak berobbanása soha nem látott mértékben növelte az EROI-t. Ez tette lehetővé, hogy a társadalom egyre nagyobb része ne az energia megszerzésével foglalkozzon, hanem tudománnyal, művészettel, gyógyítással, oktatással és infrastruktúra-építéssel. A kultúra, a jólét és a modern államok mögött minden esetben ott állt a bőséges nettó energia.

A számok nyelvén

Az 1930-as évek texasi olajmezőin egy hordó olaj kitermeléséhez alig 0,01 hordónyi energiát kellett befektetni – az EROI meghaladta a 100:1-et. Ma a globális átlag 20:1 körül mozog; a palaolaj 10–15:1, a nehézolajok még ennél is alacsonyabbak. Hogy a mélytengeri fúrások, az olajhomok és a szintetikus üzemanyagok egyre nagyobb teret nyernek, jól mutatja: a könnyen elérhető készletek fogyóban vannak.

A különbség társadalmi értelemben drámai:

• EROI = 30:1 – a megtermelt energia 3,3%-át kell visszaforgatni, 96,7% marad „civilizációra”.

• EROI = 10:1 – 10% megy vissza energiatermelésre, 90% marad társadalmi célokra.

• EROI = 5:1 – a teljes energia ötöde a kitermelésbe folyik vissza.

Ez nem finom arányváltozás – ez az állam és a társadalmak működőképességének alapját érinti. Mivel az élelmiszertermelés, a közlekedés és az alapinfrastruktúra fenntartása nem csökkenthető, a nettó energia szűkülése mindig a társadalmi komplexitást hordozó szektorokból von el erőforrást: kultúrából, oktatásból, egészségügyből, kutatásból, innovációból.

Charles Hall és munkatársai szerint a modern társadalmak működéséhez legalább 12–15:1 EROI szükséges. Ez alatt a rendszer organikusan nem fenntartható – csak adóssággal támasztható meg, átmenetileg.

Az atomerőművek reneszánsza

Nem véletlen a nukleáris energia iránti újjáéledő érdeklődés: a hagyományos atomerőművek EROI-ja 40–75:1. Ez a fosszilis energia aranykorát idézi. Ám a nukleáris kapacitások kiépítése lassú, tőkeintenzív és politikailag terhelt folyamat. A kérdés ma már nem az, hogy „jó-e” az atomenergia, hanem az, hogy van-e elegendő nettó energia és idő a fosszilis EROI romlásának ellensúlyozására.

A szokásos kifogások, és miért nem működnek

„A hatékonyság majd kompenzálja.”

Ha ez igaz lenne, ma nem emelkedne világszerte a természetes kamatráta, és a fejlett gazdaságok nem küszködnének azzal az 5%-os kamatszinttel, amely a kilencvenes években még mindennapos volt. A Fed csökkenti a kamatokat, az infláció mégsem múlik el – miközben megjelennek a „helikopterpénz” új formái, például az amerikai vámosztalék-terv. Ez a hiányzó reál-erőforrás látszólagos pénzügyi pótlása.

A hatékonyság fontos, de nem képes tartósan ellensúlyozni a primer energia EROI-jának romlását. Ráadásul a hatékonyságnövelés többnyire nagyobb technológiai komplexitást jelent – ami maga is energiaigényes.

„A digitalizáció dematerializál, így kevesebb energia kell.”

Épp ellenkezőleg: a digitalizáció összességében növeli a fogyasztást. Az AI-adatközpontok a következő évtizedben a globális villamosenergia-felhasználás 3–5%-át emészthetik fel. Egy nagy nyelvi modell lekérdezése többszöröse egy hagyományos keresés energiaköltségének. A streaming, a kriptobányászat, az IoT-eszközök milliárdjai és a felhőalapú szolgáltatások mind energiaintenzívek.

A digitalizáció nem dematerializáció – csupán láthatatlanabbá teszi az anyagi lábnyomot.

„A fúzió majd megoldja.”

A fúziós energia a tudomány csúcsa, de nem az energiapolitika válasza — legalábbis nem a belátható időtávon. A laboratóriumi „nettó pozitív” kísérletek nem energiarendszerek, hanem fizikai demonstrációk; egy működő fúziós erőműhöz ezeknél nagyságrendekkel stabilabb, olcsóbb és folyamatos üzemű folyamatokra lenne szükség.

Jelenleg még az alapfeltételek sincsenek meg:

• nincs ipari technológiánk a nagy tisztaságú trícium előállítására;

• nincs olyan anyagtudományi megoldás, amely tartósan kibírná a neutronfluxus rongáló hatását;

• és nincs olyan reaktor-architektúra, amely költségben és energiaigényben is skálázható lenne.

A fúzió hosszú távon nem kizárt, de a 21. század első felének energiaproblémáit nem képes megoldani. Ma inkább tudományos remény, mint energetikai realitás.

„A zöldátállás majd megoldja.”

A megújulók aránya nő, de a fosszilis energiafelhasználás abszolút értékben továbbra is emelkedik. Nem átállás zajlik, hanem kiegészítés.

Ráadásul számos kulcsiparág fizikailag nem váltható ki megújulókkal:

• Cement: a CO₂ a mészkő hevítésekor kémiai melléktermék.

• Acél: a koksz redukálóanyag, nem csupán hőforrás.

• Vegyipar: műanyagok, műtrágyák, gyógyszer-alapanyagok – a petrochemical láncok nem helyettesíthetők nap- vagy szélenergiával.

És mindeközben a megújulók gyártása – acél, réz, ritkaföldfémek – eleve energiaintenzív. Ha a tárolás és hálózati integráció teljes költségét is beleszámítjuk, a napelemes rendszerek EROI-ja gyakran 4–8:1. Ez messze elmarad a fosszilis aranykortól.

A komplexitás csapdája

A csökkenő EROI nem csupán kevesebb energiát jelent, hanem nagyobb törékenységet is. A modern civilizáció extrém komplexitású: globális ellátási láncok, több ezer alkatrészből álló termékek, 0–24-ben működő digitális infrastruktúra. Minden elem fenntartása energiatöbbletet igányel.

Ha egy globális felhőszolgáltató – például az AWS vagy a Google Cloud – leáll, a modern gazdaság jelentős része azonnal kiesik: a vállalati rendszerek, a logisztikai platformok, az e-kereskedelem, a fizetési rendszerek, a streaming, a gyógyszer- és élelmiszerlogisztika mind ezekre épül. Az ilyen rendszerek fenntartása hatalmas energiatöbbletet igényel – és a csökkenő EROI miatt egyre sérülékenyebbé válnak.

Joseph Tainter rámutatott: a civilizációk összeomlása nem morális vagy kulturális kérdés, hanem energetikai-gazdasági. Amikor a komplexitás fenntartásának hozama kisebb, mint a költsége, a rendszer redukálódik – gyakran gyorsan és kiszámíthatatlanul.

A jövő egyenlete

Az energetikai átmenet lényege nem a „zöld forradalom”, hanem a nettó energia zsugorodásának lassítása egy romló EROI-környezetben. Ez a folyamat nem feltételes: amíg a fosszilis források EROI-ja csökken, a civilizáció összenergiája is csökkenni fog, és ezzel együtt a fenntartható komplexitás szintje is.

A civilizáció így nem egy új egyensúlyi állapot felé halad – ilyen valószínűleg nincs is –, hanem egy folyamatos, változó ütemű alkalmazkodási pályára kényszerül, amelyet a fizika törvényei rajzolnak ki. A nettó energia csökkenése szükségszerűen tartós társadalmi egyszerűsödéshez vezet: kevesebb szabad energia, alacsonyabb komplexitás, fokozódó sérülékenység.

A fizika törvényei érzéketlenek a politikai programokkal és üzleti prezentációkkal szemben. A változás nem azért jön, mert valaki így dönt – hanem mert nem lesz elegendő nettó energia a jelenlegi komplexitási szint fenntartásához.

Az EROI nem közgazdasági modellparaméter. Ez maga a civilizáció fenntarthatóságának feltétele – és az érték strukturálisan csökken.

Gyorsjelentés – 2025. november 19.

Az elmúlt hetekben a piacokon egyre több olyan jel tűnik fel, amely arra utal, hogy a globális gazdaságban strukturális feszültségek gyűlnek fel. Ezek önmagukban talán nem kritikusak, de együtt már olyan mintázatot rajzolnak ki, amelyre érdemes odafigyelni.
Bár a részvénypiacok továbbra is magasan állnak, a nagy technológiai vállalatok körüli törékeny egyensúly, a finanszírozási környezet változása és a fogyasztás kifáradásának jelei egyaránt aggasztóak.

1. A tech-szektor profitminősége romlik

A nagy amerikai technológiai szereplők bevételei továbbra is nőnek, de ez egyre kevésbé tűnik fenntarthatónak. Feltűnő jelenség, hogy a vállalatok kölcsönösen szolgáltatnak egymásnak: felhő, AI-megoldások, hirdetési rendszerek, adatfeldolgozási kapacitások – körbejár a pénz a nagyok között. Ez rövid távon jól mutat a bevételi soron, ám valódi szabad cash flow-t nem termel. A profitszerkezet felfújt, és a növekedés inkább könyvelési jellegű, mintsem operatív hatékonyságból fakadó. Nehéz nem látni a párhuzamot a Dotcom-korszakban tapasztalt mintázatokkal.

2. A beruházások (capex) elszálltak

Az elmúlt 18 hónapban a nagy tech- és infrastruktúra-cégek beruházási kiadásai rekordszintre emelkedtek. A capex a vállalatok hosszú távú fejlesztéseire és a működéshez szükséges tartós eszközök beszerzésére fordított pénz, és most minden korábbinál nagyobb összegeket költenek AI-ra és adatközpontokra.

A probléma, hogy a megtérülés egyelőre nem látszik.
A felhőszolgáltatók bevételei lassulnak, a vállalati IT-költések stagnálnak, és a generatív AI – technológiai áttörése ellenére – üzleti értelemben alig termel közvetlen profitot. Mintha a piac egyszerre hinne is az AI-narratívában, meg nem is.

Ez klasszikus optimista "túlfinanszírozási szakaszra" emlékeztet.

3. A fogyasztói oldal kifárad

A legfrissebb adatok szerint az amerikai fogyasztás túl lehet a csúcson. A háztartások megtakarításai leapadtak, a hitelkártya-tartozások történelmi csúcson, miközben a munkaerőpiacon repedések jelentek meg: tömeges leépítések a technológiában, médiában, pénzügyben.

Ez erősen ellentmond annak a narratívának, hogy a gazdaság továbbra is erős és stabil.

4. A részvények extrém drágák

A részvénypiac értékeltsége továbbra is a történelmi csúcsok közelében mozog, miközben a fundamentumok több fronton is gyengülnek. Ilyen környezetben egy erősebb negatív katalizátor – egy rossz tech-jelentés, geopolitikai sokk vagy a private credit piacon egy dominó – aránytalanul nagy esést válthat ki.

A gond nem az, hogy jöhet egy korrekció, hanem az, hogy extrém értékeltségi szintről indulna.

5. Az olaj és a nyersanyagok furcsa mintázatokat mutatnak

Az energiaárak makacsul gyengék: az olajjal 60 dollár környékén kereskednek, ami a legtöbb termelőnek alig fedezi a költségeit. Feltűnő ugyanakkor, hogy az energiaszektor részvényei alig esnek – mintha előre áraznák a későbbi kínálati szűkösséget.

A fémek piacán ezzel párhuzamosan egészen más a kép. Az arany és az ezüst erős; az ezüst ráadásul kifejezetten szokatlanul viselkedik: magas VIX mellett is jobban teljesít az aranynál, ami ritka és keresleti feszültségre utal.
A réz pedig stabilizálódik, noha a globális növekedési kilátások ezt egyáltalán nem indokolnák.

Ez még nem új nyersanyagciklus, de nagyon hasonlít a korábbi ciklusok előszobájára: gyenge árfolyamok, közben erős részvényszektor, és elszórt, de egyre sűrűbb kínálati-keresleti anomáliák.

Összegzés

A piac különös, feszültségekkel teli környezetben mozog. A felszínen még rendben van minden, de a mélyben egyre több jel mutat arra, hogy a kockázatok felhalmozódtak.

 

Hogyan lesz egy margin-emelésből piaci pánik? Avagy miért tud szétesni a nemesfémek piaca fundamentális ok nélkül

A piacon vannak csendes időszakok, amikor minden kiszámíthatóan hullámzik.
És vannak napok, amikor az arany és az ezüst akkorát borul, mint a magyar válogatott az írek elleni vb-selejtezőn: az ember csak nézi, és nem tudja eldönteni, sírjon-e vagy zokogjon.

Ilyenkor sokan fundamentális magyarázatot keresnek. Pedig a háttérben gyakran nem a gazdaság állapota vagy a nemesfémek tényleges kereslete a fő mozgatóerő, hanem valami sokkal mechanikusabb: a margin megemelésére épülő kényszerlikvidálási spirál.

Nézzük meg, mi indítja be ezt a folyamatot.

1. Mi az a margin, és miért gond, ha megemelik?

A margin egy biztonsági letét, amit a tőzsde kér a tőkeáttételes pozíciók fenntartásához.
Ha nő a piaci volatilitás, vagyis nagyobbak a kilengések, akkor a klíringház megemeli a fedezeti követelményt, mert a nagyobb kilengés nagyobb pénzügyi kockázatot jelent.

Ennek három következménye van:

• ugyanakkora pozíció fenntartásához több pénz kell,

• sok szereplőnek azonnal készpénzt kell előteremtenie,

• aki ezt nem tudja vagy nem akarja megtenni, azt a rendszer kényszerlikvidálja.

És ez még csak az első dominó a sorban.

2. Miért pont az aranyat adják el először?

Margin-emeléskor a befektetők nem feltétlenül a vesztes pozícióikat adják el. Sok esetben azok:

• nem elég likvidek,

• nagy veszteséggel értékesíthetők,

• vagy egyszerűen nem érdemes hozzányúlni.

Ezért mindenki ahhoz nyúl, amit sok szereplő szinte bármikor hajlandó megvenni: az aranyhoz és az ezüsthöz.

Ezek gyorsan mobilizálható fedezeti eszközök is (angolul margin-call asset). Nem azért esnek, mert baj van velük, hanem mert pénzzé tehetők, a margin pedig több fedezetet igényel.

3. Amikor a dollár lesz a szűk keresztmetszet

A margin-követelményeket szinte mindenütt dollárban írják elő.
Ha egyszerre sok szereplőnek kell dollárt szereznie, a dollár iránti kereslet megugrik.

Ez a dollárfinanszírozási feszültség:

• drágábbá válik a rövid lejáratú dollárforrás,

• a dollár erősödik,

• és mindenki további eszközöket kénytelen eladni, hogy dollárhoz jusson.

Ez tovább mélyíti az esést a nemesfémek piacain.

4. Amikor az automaták is eladnak

A modern piac jelentős része automatizált, szabályalapú rendszerekre épül:

• volatilitás-célzó alapokra,

• trendkövető CTA-stratégiákra,

• kockázati limitekhez kötött algoritmusokra,

• gépi döntési szabályokra.

Ezek mind ugyanúgy reagálnak: ha nő a volatilitás, csökkentik a kitettséget.

A folyamat önmagát erősíti:

1. nő a volatilitás

2. margin emelkedik

3. az algoritmusok eladnak

4. a volatilitás tovább nő

5. újabb margin-emelés

6. még több automatikus eladás

A végeredmény sokszor látványos árzuhanás – miközben a fundamentumok változatlanok.

5. ETF-visszaváltások: amikor a kisbefektetők is rálépnek a fékre

A félelem terjedésekor a kisbefektetők visszaváltják a nemesfémes ETF-eket.
Az ETF-kezelők pedig kénytelenek:

• eladni a mögöttes fizikai aranyat vagy ezüstöt,

• vagy zárni a kapcsolódó határidős pozíciókat.

Ez újabb eladási hullámot indít el, mind a fizikai, mind a határidős piacon.

6. Pro tipp: figyeld a nemesfém-bányászokat

Ez már nem a margin-folyamat része, inkább tapasztalati minta, de annál hasznosabb.

Ha valódi, fundamentális medvepiac alakulna ki az arany piacán, akkor a nemesfém-bányászok részvényeinek nagyobbat kellene esniük, mint a spot árnak, hiszen üzleti modelljük erősen tőkeáttételes az aranyra.

De amikor a bányászok részvényei kisebbet esnek, mint maga az arany, az arra utal, hogy a zuhanás nem fundamentális, hanem likviditási kényszereladás. És ilyenkor már közel lehet a kapitulációs végjáték – az a pont, ahol a pánik kifullad.

Gyakran innen fordul meg a piac.

Zárás

A margin felkavarja az állóvizet, de a vihar nem tart örökké. Az arany pedig méltósággal kivárja, amíg a piac újra józanul tekint rá.

A New York Fed titkos egyeztetése: újabb jel, hogy a likviditás fogyóban van

A múlt héten nemcsak a piacok mozgása mutatott repedéseket. A Financial Times kiszivárogtatása – amelyet később a New York Fed is megerősített – szerint John Williams, a New York Fed elnöke zárt körű megbeszélést tartott a Wall Street elsődleges kereskedőivel a jegybank standing repo facility-jéről (egy állandó likviditási eszközről, amely szükség esetén dollárt biztosít a rendszernek).

A hír önmagában is szokatlan. A múlt heti mozgások fényében azonban még erősebb figyelmeztetés.

1. Miért különösen érdekes ez a megbeszélés?

A Fed nagyon ritkán hív össze külön találkozót a primary dealer csapattal, főleg nem egy konferencia zárt, nem nyilvános megbeszélésein.

Az SRF nem hétköznapi eszköz: a rendszer biztonsági szelepe, amit akkor vesznek elő, amikor a dollárfinanszírozás feszes, a repo-finanszírozás akadozik, vagy a Treasury-piac mikrostruktúrája recseg.

Ha a Fed visszajelzést kér arról, miért nem használják a bankok az SRF-et, az általában azt jelenti: szerintük már használni kellene.

2. Miért nem használják mégsem?

A paradoxon évek óta ugyanaz:

• a Fedhez fordulni reputációs kockázat,

• a deskek először egymáshoz mennek dollárért,

• a feszültségek sokszor átmenetiek,

• a mérleglimitek sok esetben fontosabbak, mint a kamatszint.

Papíron mindenki tudja, hogy ott az SRF, de a gyakorlatban alig meri bárki igénybe venni.

3. Hogyan kapcsolódik ez a múlt heti piaci folyamatokhoz?

A múlt héten elsősorban nem klasszikus kockázatkerülést láttunk, hanem likviditási kényszert:

• összehangolt esést a technológiai „magban”,

• eladási kényszert aranyban és ezüstben,

• gyors leépülést kriptóban,

• és több alkalommal is megugró repo-kamatokat.

A felszínen széles körű lejtmenet bontakozott ki. A mélyben viszont a finanszírozási csatornák feszessége rajzolódott ki – pontosan az, amit a Fed a legkomolyabban vesz.

4. A mondat, amely sokat elárul

Roberto Perli, a Fed egyik vezetője egyszerűen úgy fogalmazott, hogy a facilityt „akkor kell használni, amikor gazdaságilag értelme van”.

A jegybanki nyelvre lefordítva ez azt jelenti: használjátok, mielőtt nagyobb baj lesz.

Ha a Fed ilyen mondatot kimond, akkor már látja a feszültséget és cselekszik.

5. Miért fontos ez most?

A jegybank nem a részvényárakat figyeli, hanem azt, hogyan terhelődnek a finanszírozási csatornák.

 És a rendszer különböző részein ugyanaz az üzenet rajzolódik ki:

• a dealer-mérlegek szűkülnek,

• a Treasury-kínálat nagy,

• közelednek az év végi szabályozási és mérlegzárási határidők,

• a repo-piacon gyakoribbak a zavarok,

• a hitelpiac gyenge pontjai egyre jobban látszanak.

A Fed most megelőző módon próbálja tehermentesíteni a rendszert, mielőtt a feszültség érdemi problémává nőne.

Összegzés

Ez a találkozó nem összeomlást jelez, de világos figyelmeztetés.

A múlt heti mozgások már megmutatták a felszíni repedéseket, a New York Fed lépése pedig azt jelzi, hogy a háttérben is gyűlik a nyomás.

A Bitcoin helye a monetáris rendszerben

Előzetes megjegyzés: Az alábbi elemzés nem befektetési tanács vagy kriptovaluta-ajánlás. Nem célja hitvitákat gerjeszteni, és nem foglalkozik azzal, érdemes-e valakinek ilyen eszközt vásárolnia. Az írás más dimenzióra fókuszál: milyen szerepet tölt be ez a digitális konstrukció a mai globális monetáris rendszerben?

A rendszerellenesség mítosza és a pénzügyi valóság

A korai években a kriptovilág narratívája gyakran a központosított pénzrendszerrel szembeni lázadásként ábrázolta ezt az új eszközt. A valóság azonban jóval árnyaltabb. A Bitcoin önmagában nem váltott ki fizetési rendszereket, nem veszélyezteti a jegybankok hatáskörét, és érdemben nem módosítja a monetáris politikát. Működése inkább azt mutatja, hogy a rendszer peremén, saját szabályai szerint létezik, miközben közvetett módon mégis formálja a makrogazdasági környezetet. Ilyen értelemben a pénzügyi architektúra csendestársává vált: jelen van, de nem a központi folyamatokban tevékenykedik.

A pénz funkciói és a Bitcoin korlátai

A közgazdaságtan klasszikusan három alapfunkciót tulajdonít a pénznek:

• Elszámolási egység, amelyben az árak kifejeződnek.
• Forgalmi eszköz, amely a tranzakciókat közvetíti.
• Értékőrző, amelyben a megtakarítások elhelyezhetők.

E három funkcióhoz viszonyítva a Bitcoin teljesítménye vegyes:

• Elszámolási egységként jelenleg működésképtelen, mivel volatilitása kizárja, hogy ebben árazzanak a gazdasági szereplők.
• Forgalmi eszközként marginális, a használat döntő része befektetési célú, nem a mindennapi csere.
• Értékőrzőként sajátos módon működik: magas volatilitása ellenére a hosszabb távon gondolkodó befektetők jelentős része éveken át tartja pozícióját. Az elmúlt évtized árfolyam-teljesítménye pedig – eddig – kifizetődővé tette ezt a stratégiát.

Fontos megjegyezni, hogy a Bitcoin ma széles körben elterjedt spekulatív eszköz, amelynek árfolyamát jelentős részben a befektetői hangulat, a ciklikus kockázatvállalási kedv és a globális likviditás alakulása mozgatja.

Éppen ez a viselkedés vezet át a technológiai narratívától a makrogazdasági értelmezéshez.

A Bitcoin mint potenciális puffer: egy nem szándékolt monetáris hatás

A digitális eszközbe áramló tőke nagy része átmenetileg kikerül a reálgazdasági körforgásból. Nem válik azonnali fogyasztássá, és nem jelenik meg közvetlenül az áruk és szolgáltatások piacán. Ez egyfajta vagyonátcsoportosítás, amely bizonyos körülmények között csökkentheti a gazdasági keresletet azon szegmensekben, ahonnan a tőke származik.

Ennek két lehetséges következménye van.

1. Inflációs hatás

A Bitcoinba kerülő pénz átmenetileg csökkentheti a fogyasztói keresletet; a gazdaság túlfűtöttsége mérsékeltebb lehet, mint amilyen ugyanekkora likviditás mellett lenne BTC nélkül. Fontos ugyanakkor megjegyezni, hogy ez a hatás valószínűleg mérsékelt, mivel a Bitcoin teljes piaci kapitalizációja – még csúcsán is nagyjából 2–2,5 ezer milliárd USD – kicsi a globális M2-höz vagy a világgazdaság méretéhez képest.

2. Eszközár-hatás

Az elmúlt évtized részvénypiaci és ingatlanpiaci felértékelődése sok térségben példátlan méreteket öltött. A Bitcoin egy párhuzamos befektetési alternatívát hozott létre, amely bizonyos mértékig elszívhat tőkét a hagyományos eszközökből. Elméletben ez mérsékelhet egyes eszközár-buborékokat, bár a hatás mértéke vitatott, és empirikusan nehezen elkülöníthető más piaci tényezőktől.

A másik oldal: válságérzékenység

A pufferfunkciónak van árnyoldala is. Válság vagy piaci pánik idején a Bitcoin gyors likvidálása épp ellentétes hatást válthat ki: hirtelen eszközár-nyomást vagy további piaci turbulenciát generálhat, ha a tömeges eladási hullám más piacokra is átterjed. A puffer tehát nem stabil, hanem volatilis, amit a prociklikus befektetői viselkedés tovább erősíthet.

A monetáris politika számára vegyes kép

Ha a fogyasztási és eszközár-nyomás akár részben is enyhül a Bitcoin révén, a jegybankok számára elméletben nagyobb mozgástér nyílhat alacsonyabb kamatszintek fenntartására. Ironikus módon tehát a technológia, amely a monetáris politika kritikájaként született, bizonyos helyzetekben segítheti annak működését.

Ugyanakkor a Bitcoin magas volatilitása és a piaci hangulat gyors változása kiszámíthatatlan likviditási sokkforrássá teheti, ami korlátozza stabilizáló potenciálját.

A stablecoinok: a digitális fizetés másik útja

A fizetési funkciót végül nem a Bitcoin, hanem a digitális pénzügyi tér más szereplői kezdték megvalósítani. Az Egyesült Államok friss szabályozása gyakorlatilag engedélyt ad bankoknak és nagyvállalatoknak dolláralapú stablecoinok kibocsátására. Ez több következménnyel járhat:

• a dollarizáció digitális szintre léphet,
• instabil valutájú térségekben versenyképes alternatíva jelenhet meg a helyi devizákkal szemben,
• a stablecoinok mögötti tartalékok amerikai állampapírokba és készpénzhelyettesítőkbe áramlanak, tovább erősítve a dollár pénzügyi infrastruktúráját.

A stablecoinok tehát – ellentétben a volatilis Bitcoinnal – valóban átvehetnek bizonyos pénzfunkciókat, és stabilizáló hatásúak lehetnek, bár teljesen más mechanizmusokon keresztül, ugyanakkor kockázatokat is hordozhatnak.

Következtetés: a Bitcoin rendszerbarát mellékszereplő

Ahogy a digitális pénzvilág gyors átalakuláson megy keresztül, a Bitcoin helye egyre világosabb:

• nem lesz mindennapi fizetőeszköz,
• nem váltja fel a jegybanki pénzt,
• nem csökkenti érdemben a dollár dominanciáját,
• és nem írja át a monetáris politika alapjait.

Amit viszont potenciálisan kínál, az egy sajátos makrogazdasági pufferfunkció. A Bitcoin olyan önkéntesen tartott eszköz, amelybe a globális likviditás egy része ki tud szivárogni, részben tehermentesítve a reálgazdaságot és a hagyományos eszközpiacokat – még ha ennek mértéke és időbeli stabilitása kérdéses is.

A Bitcoin eddig nem forradalmasította a pénzrendszert, de váratlan szerepet talált benne: a spekuláció és a technológiai kísérletezés melléktermékeként olyan eszköz jött létre, amely a likviditás egy részét képes elnyelni. A pénzügyi rendszer nem ettől működik jobban vagy rosszabbul, de a játéktér biztosan megváltozott.

Repedések a szerkezetben: mit üzen a tegnapi összehangolt piaci esés?

A tegnapi mozgás nem egyszerű kockázatkerülés volt, hanem egy olyan pillanat, amikor a rendszer több pontja egyszerre jelzett bizalmi, értékelési és likviditási sérülést. A felszínen széles körű leértékelődés zajlott, de a mélyebb rétegben strukturális törés körvonalazódik: a narratíva kezd repedezni.

Stagflációs árnyalat a háttérben

A makrókép kettős: a növekedés kifulladt a régi gazdaságban, a munkaerőpiac egyre gyengébb, az infláció makacsul ragadós, miközben a hozamok tovább emelkednek. Ez olyan környezet, ahol a hosszú kötvény nem jelent biztos menedéket, és a hozamemelkedés már nem bizakodást tükröz, hanem feszültséget.

A Nasdaq töréspontja: a buborék magja mozdult meg

A tegnapi nap nem a periféria gyengüléséről szólt, hanem a magról: az AI-tematika, a félvezetők, a magas szorzón forgó növekedési technológiai papírok és az AI-ellátási lánc kritikus elemei estek a legnagyobbat. Tesla 6,6 százalékos mínuszban, Shopify és Palantir egyaránt 6,5 százalékkal lejjebb, ARM majdnem hat százalékot esett, az AMD több mint négyet, az Nvidia három és felet, a Broadcom kicsivel több mint négyet.

A piac végre jelezte, hogy nem hajlandó korlátlan árat fizetni a jövő ígéretéért, amikor a jelen is egyre bizonytalanabb.

Arany, ezüst, olaj: nem narratívaváltás, hanem kényszer

Az arany és az ezüst mozgása inkább eladási kényszerhez köthető. Ilyen napokon a leglikvidebb pozíciók kerülnek először piacra. Az olaj ezzel szemben feltűnően stabil maradt. A kisebb emelkedést az teszi érdekessé, hogy az ágazat alulfinanszírozott, a költségek emelkednek, a geopolitikai környezet bizonytalan, és a monetáris lazítás újabb hulláma közeledhet. A piac óvatosan elkezdett ismét reáleszközökben gondolkodni.

A háttérben nő a likviditási nyomás

A Fed tegnap ismét közbeavatkozott: 3,9 milliárd dollár likviditást nyújtott repó műveleteken keresztül. A volumen mérsékelt, a minőség azonban aggasztó – az MBS-fedezet azt jelzi, hogy a rendszer sérülékeny pontjai továbbra is segítségre szorulnak. Az elmúlt hetekben több regionális bank kért közvetlen likviditást a jegybanktól a private credit-lánc megrepedése után. A romló hitelportfóliók – a kereskedelmi ingatlanok, az autóhitelek, a diákhitelek és a private credit – még nem jelentenek közvetlen válságot, de már láthatóvá tették a gyenge pontokat.

A kockázat újraárazása elkezdődött

A tegnapi nap nem pánik és nem pusztán recessziós jelzés. Lassan kialakuló, de tartós folyamat kezd körvonalazódni. A technológiai piac már nem kap automatikus prémiumot, a jövőért fizetett felár lefordult, a hitelpiaci repedések pedig érdemben hatnak a dinamikára. 

A piac visszatért ahhoz a kérdéshez, amelyet egy időre félretett: van-e egyáltalán biztos menedék?

Gyorsjelentés – 2025. november 13.

Az elmúlt napok három párhuzamos sokkal rázták meg a piacot: politikai feszültség, gazdasági adathiány és mélyülő bizalomvesztés. A Fehér Ház november 12-én közölte, hogy az októberi inflációs és munkaerőpiaci adatok „valószínűleg soha nem jelennek meg” a 43 napig tartó kormányzati leállás miatt. Ez példátlan. A Fed „vakon repül” egy kritikus időszakban, ami nemcsak a monetáris politika, hanem az amerikai pénzügyi rendszer hitelességét is alááshatja.

A befektetők reakciója azonnali volt: az arany november 13-án 4200 dollár fölé emelkedett, az idei év során mintegy 60 százalékos növekedést mutatva. Az ezüsttel 54 dollár körül kereskednek, ami 75 százalék körüli éves erősödést jelent, miközben az olaj jelentősen gyengült. Ez a kombináció klasszikus bizalomvesztési mintázat: a befektetők menekülnek a reáleszközökbe, miközben a növekedési várakozások visszaesnek.

A kép politikailag sem nyugodt: a Legfelsőbb Bíróság január 21-én tárgyalja Trump jogát, hogy leváltsa a Fed kormányzóját, Lisa Cookot. Ez a függetlenség kérdését érinti a legérzékenyebb ponton – éppen akkor, amikor a monetáris döntések körüli átláthatóság eleve sérül. A bizalomvesztés tehát nemcsak a piaci, hanem az intézményi szintre is átterjedt.

Trump közben másik fronton is improvizál, a „vámosztalék” ötletével. Az amerikaiaknak kiosztott, 2000 dolláros egyszeri csekk mintegy 150 millió felnőtt számára közel 300 milliárd dollárt jelentene, miközben a vámok eddig összesen csak 120 milliárd dollár bevételt hoztak. A pandémiás évek tapasztalatai alapján ez rövid távon likviditást, középtávon inflációt, hosszabb távon viszont kamatemelési kényszert jelenthet. 

Az elmúlt napok legfontosabb üzenete: a tőkepiacok beárazzák a bizonytalanságot. És ha a világ legnagyobb gazdasága valóban elveszíti az adatait, akkor az arany nem menedék többé, hanem újra elszámolási egység.

A bizalmi válság eközben Magyarországon is érzékelhető: a tízéves állampapírhozam 7 százalék fölé emelkedett, amivel a magyar lett a legmagasabb az Európai Unióban, megelőzve a románt. A választás előtti költekezés, a kormány GDP 5 százalékára emelt hiánycélja és a bankadó megemelése is erőteljes reakciót váltott ki. A mai állampapír-aukción ugyan bőséges volt a kereslet, de a hozamok tovább emelkedtek: a tízéves papír átlaghozama 7 százalékra ugrott, 16 bázisponttal magasabbra az előző aukciónál.

A piac üzenete egyértelmű: a befektetők magasabb kockázati prémiumot várnak el a túlköltekezés miatt.

A csendes válság: a kereskedelmi ingatlanpiac mint ketyegő bomba

A globális pénzügyi rendszerben van egy terület, amelyet a piacok hajlamosak figyelmen kívül hagyni, pedig a kockázat már felépült, a leértékelődés megkezdődött, és a láncreakció logikája is készen áll. Ez a kereskedelmi ingatlanpiac – a gazdaság egyik legnagyobb, legkevésbé likvid és jelenleg legsebezhetőbb szegmense.

Az irodapiac világszerte strukturális átalakuláson megy keresztül. Az otthoni munkavégzés és a hibrid modellek nem átmeneti jelenségek: a termelékenységi, életmódbeli és költségszerkezeti előnyök miatt az irodába való teljes visszatérés nem fog megtörténni. A nagyvárosi központokban – San Franciscótól Frankfurtig – a kihasználatlanság tartósan 20–50 százalékos, és még azok az épületek is üresek maradnak, amelyek technikailag „ki vannak adva”: a bérlők kisebb területet használnak, a szerződéseket pedig fokozatosan leépítik.

A másik fronton a kiskereskedelmi ingatlanok szenvednek. Az e-kereskedelem végleg átrendezte a fogyasztási infrastruktúrát, és a bevásárlóközpontok jelentős része stranded assetté vált: gazdaságilag még léteznek, de funkcionálisan már kikerültek a gazdasági vérkeringésből. Az átalakulás üteme gyorsabb, mint amit a finanszírozási struktúrák követni tudnak.

A probléma gyökere a tőkeáttételben rejlik. Az elmúlt másfél évtizedben a kereskedelmi ingatlanhitelezés hatalmasra nőtt, különösen az alacsony kamatok korszakában, amikor a befektetők hozamot kerestek a nullához közeli kötvénypiacokon. Az ingatlanvagyon értéke így sok helyen nem a bérleti cash flow, hanem a hitelből felfújt eszközár-emelkedés alapján árazódott. A kamatemelési ciklus és a hosszú hozamok tartós megugrása azonban szétverte ezt a kényes egyensúlyt: az eszközértékek zuhannak, miközben a finanszírozás megdrágult, a refinanszírozás pedig egyre nehezebbé vált – a piac szinte befagyott.

Az Egyesült Államokban a regionális bankok a legsebezhetőbbek: portfóliójuk akár 40 százaléka is kereskedelmi ingatlanhitelekben van. Ezek a bankok finanszírozzák a helyi fejlesztéseket, irodaházakat, kisebb láncokat. Egy-egy jelentősebb leértékelődés nemcsak veszteséget okoz, hanem tőkekövetelményi spirált is indít: ha a fedezet értéke csökken, új tőke kell a hitel mögé, így a hitelezés beszűkül. Az eredmény: likviditási feszültség és hitelezési recesszió.

Európában a helyzet kevésbé látványos, de nem kevésbé kockázatos. A német bankrendszerben és több más európai országban is hasonló mintázat figyelhető meg: a kereskedelmi ingatlanhitelek aránya magas, és a portfóliók szerkezete erősen koncentrált a nagyvárosi ingatlanpiacokra. Az ingatlanalapok és REIT-ek kivezetései egyre gyakoribbak, ami a 2008-as pénzpiaci láncreakció előszobáját idézi – csak most a derivatívák helyett az irodaépületek képezik az alapréteget.

A strukturális válság lényege, hogy a kereslet nem tér vissza. Az irodák nehezen alakíthatók át, a városi infrastruktúrák merevek, és az épületenergetikai követelmények csak tovább növelik a nyomást. A pénzügyi rendszer viszont továbbra is a „visszapattanás” narratívájában hisz kényszerűen – ez a kognitív disszonancia teszi a helyzetet különösen veszélyessé.

A következő pénzügyi válság nem feltétlenül lesz látványos. Lehet, hogy nem zuhanó árfolyamokban, hanem hitelezési apátiában jelenik meg: amikor a bankok a látszólag stabil mérlegek mögött csendben elzárják a hitelcsapokat, és a reálgazdaság vérkeringése lelassul. A kereskedelmi ingatlanpiac ezért nem pusztán egy szektorális probléma, hanem a pénzügyi közvetítőrendszer egyik sérülékeny csomópontja – azon keresztül válik láthatóvá, hogyan szivárog be a valóság a pénzügyi illúziók világába.

A piac most még csendes. De a csend, mint tudjuk, gyakran a robbanás előtti állapot.

Államkapitalizmus 2.0 – amikor a piac elveszíti a szabadságát

A modern kapitalizmus többé nem a piacról szól.
A látszat ugyan megmaradt – tőzsdei árfolyamok, piaci verseny, befektetői narratívák – de a döntések már rég nem ott születnek. A szabad piac mára gyakorta csak díszlet: mögötte az állam és a központi bank határozza meg a kereteket, a kockázat árát és a tőkeáramlás irányát. A kapitalizmus látszólag még működik, de az irányítás logikája megváltozott.

A beavatkozás rendszere

A 2008-as pénzügyi válság volt a fordulópont.
A globális pénzügyi rendszer addig az önkorrekcióba vetett hitre épült: ha valaki hibázik, a piac megbünteti; ha túl sokat kockáztat, elbukhat. Csakhogy amikor a rendszer szíve – a hitelpiramis – roggyant meg, a szabályt hirtelen felfüggesztették. A piac, amelynek meg kellett volna tisztulnia, túl nagyra nőtt ahhoz, hogy ennek a következményeit a rendszer elviselje; a helyzet azzal fenyegetett, hogy a globális gazdaság lefagy, a kereskedelem összeomlik, a pénz áramlása pedig leáll.

A Lehman Brothers bukása után a kormányok és központi bankok világszerte mentőakciót indítottak – bankok, biztosítók, sőt autógyártók kerültek az állam ernyője alá. A „too big to fail” elv ezzel nemcsak gazdasági, hanem politikai realitássá vált.
A pénzügyi intézmények megmentése nem egyszerű beavatkozás volt, hanem paradigmaváltás: a kapitalizmus alapelvét – a veszteség viselését – a kollektív kármentés logikája váltotta fel.
A morális kockázat intézményesült. A veszteségeket szétterítették a társadalomra: adófizetők, megtakarítók, bérek formájában fizették meg azok helyett, akik a kockázatot vállalták. A számlát végül nem a hozamvadászok, hanem a középosztály rendezte – inflációban, megszorításokban, stagnáló reáljövedelmekben.

A válságkezelésből így állandó állami jelenlét lett: a központi bank a piac új központi szereplőjévé vált, a fiskális politika pedig a kereslet mesterséges fenntartójává. Az állam többé nem csupán szabályozó, hanem aktív piaci szereplő – hitelező, befektető, és végső soron tulajdonos.
A beavatkozás eredetileg átmenetinek indult, de permanenssé vált. Minden újabb krízis után tágabb mandátumot kapott, minden „mentőcsomag” precedenst teremtett a következőre. A piac fokozatosan hozzászokott, hogy a kockázatokat társadalmasítják, a veszteségeket szétterítik, a nyereséget viszont privatizálják.
(A 2020-as pandémiás mentőcsomagok és a 2022–23-as inflációkezelés mind ennek a mintának a folytatásai voltak – a beavatkozás immár a rendszer alaplogikájává vált.)

A piac elvesztett szuverenitása

A 2010-es évek közepére a piac már nem volt képes önállóan árazni a kockázatot. A hozamgörbéket nem a befektetői várakozások, hanem a jegybanki mérleg határozta meg.
A „piaci ár” fogalma torzult: egy kötvény, egy részvény vagy akár egy deviza értéke többé nem az információk összegzése, hanem a politikai döntések leképezése lett.
A tőke áramlását nem a hatékonyság, hanem a beavatkozás logikája vezeti.

Az intervenciók sorozata után a piac fokozatosan elvesztette a saját iránytűjét.
A szabad piac így elvesztette azt, ami a lényegét adta: a kockázat és a következmény közötti kapcsolatot. A kockázatot átvállalja az állam, a veszteséget a társadalom, a hozamot viszont a kiválasztottak tartják meg.

A látszat fenntartása

A rendszer ennek ellenére „piacinak” látszik. Az állam többnyire nem nyíltan tulajdonos, hanem indirekt módon szabályozza a folyamatokat: kamatokon, eszközvásárlásokon, garanciaprogramokon és a kapcsolati tőkén keresztül.
A piac formálisan szabad, de gyakorlatilag függő. Ez a függőség határozza meg ma a globális tőkepiacok logikáját. A befektető nem a gazdasági ciklusokat, hanem a politika mozgását figyeli; nem a fundamentumokat, hanem a jegybanki kommunikációt elemzi. A tőke és a hatalom közötti kooperációba próbál bekapcsolódni.

A kapitalizmus ezzel belépett saját posztliberális korszakába: a kockázat nélküli piacéba, ahol minden válságra a kimentés a válasz. A piac szabadságát felváltotta az állami függőség – és ezzel újraíródott a kapitalizmus modellje.

Gyorsjelentés – 2025. november 6.

Az Egyesült Államok gazdasági képe tovább polarizálódik. Két, egymással ellentétes dinamikájú gazdasági zóna rajzolódik ki:

• egy reálgazdasági blokk, amely már hónapok óta recessziós állapotban lehet, és

• egy AI- és elektrifikációs beruházásokra épülő szektor, amely még növekedést mutat, de a túlhevülés jeleit hordozza.

A tegnapi ISM-szolgáltatói index a vártnál erősebb lett (52,4 pont az előző 50 után), különösen az új megrendelések és az üzleti aktivitás komponensei ugrottak meg. Ez az élénk kereslet a “forró” gazdasági szegmenshez – főként technológiai, adat- és infrastruktúrafejlesztésekhez – kötődik. Ugyanakkor a magasan beragadt infláció a Fed számára szűkíti a kamatcsökkentési mozgásteret.

A Challenger-jelentés ma már egészen más képet mutatott: az októberi leépítések 22 éve nem látott szintre emelkedtek (153 ezer fő, +183% hó/hó). Az elbocsátások főként a technológiai szektorban történtek, ahol az átszervezések és költségcsökkentések új hulláma indult el. Ez arra utal, hogy az innovációs beruházások sem képesek tartósan ellensúlyozni a reálgazdasági gyengülést.

Mindeközben a kormányzati leállás súlyos mellékhatásokat okoz:

• a likviditás szűkül a pénzügyi rendszer, a közszféra és a vállalatok szintjén egyaránt,

• negatívan hat a GDP-növekedésre, maradandó károkat okoz a fokozódó kiszámíthatatlanság

• az adatközlés szünetelése miatt pedig a döntéshozók adatvakságban dolgoznak – a Fed és a befektetők is csak töredékes információk alapján tájékozódhatnak.

A jegybank így egy aszimmetrikus gazdaságpolitikai helyzetben találja magát:

• a lazítás a spekulatív szektorokat és az eszközárakat fűtené, inflációs hatást keltve,

• a szigorú kondíciók viszont a hagyományos gazdaságban mélyítik a válságot.

Ehhez jönnek a vámháborús bizonytalanságok, a szűk likviditás és a növekvő rossz hitelállomány, amelyek együttesen rontják a pénzügyi stabilitást.

Összességében az USA gazdasága egyszerre mutat inflációs és recessziós tüneteket, egy kétsebességes rendszer, amelyben a Fed eszközei korlátozottak, miközben az ország részben „adat nélküli üzemmódban” halad előre.

Buborék-kapitalizmus

A piac egyre kevésbé a gazdaság tükre. Az eszközárak évek óta nem a termelékenységet vagy a vállalati profitok jövőbeli ígéretét követik, hanem a monetáris és fiskális politika által létrehozott pénzbőséget. A gazdasági expanziót tehát nem a termelékenység, hanem a hitelbővülés intenzitása hajtja.

Az elmúlt évtizedben az Egyesült Államok reál-GDP-je mindössze 5 százalékkal nőtt, miközben a szövetségi adósság közel 60 százalékkal emelkedett. Ez azt jelenti, hogy minden egyes új dollárnyi GDP mögött csaknem négy dollárnyi friss adósság áll. A növekedés alapvetően nominális: az új dollárok hasznossága és értéke folyamatosan csökken. Mindeközben az S&P500 950 pontról 6800 pontra emelkedett (+615%), minden alapvető fundamentális indok nélkül.

A részvénypiacot ma már nem a vállalati profitvárakozások mozgatják, hanem a rendszer fennmaradása érdekében meghozott politikai döntések. A monetáris politika likviditásinjekciói és a költségvetési túlköltekezés együtt alkotják az új fundamentumokat. A piac- és a likviditásgazdaság közötti váltás csendben megtörtént: az árfolyamokat már nem a kereslet és a kínálat, hanem a pénz ára és mennyisége formálja.

A vállalati eredmények egyre nagyobb szórással ugyan emelkednek, de ez nagyrészt a likviditás és az infláció által felfújt nominális profit. 
A „fair value” új definíciója aggregáltan: a piac annyit ér, amennyi likviditást a központi bank és a fiskális deficit beletol a rendszerbe.

A magas eszközárak stabilizálják a fogyasztást a vagyonosabb rétegeknél, akik képesek megtakarítani. De ez a stabilitás illuzórikus: a társadalom nagyobb része nem a tőkén, hanem a hitelen keresztül vesz részt ebben a rendszerben, melynek a társadalmi költsége egyre pusztítóbb.

A kapitalizmus alapvetően már nem a termelékenységre, hanem a végtelen hitelexpanzióra épül – egyre ingatagabb alapokon.

A kérdés mindössze az, hogy mikor válnak a rendszer működésének mellékhatásai elviselhetetlenné, mikor rendül meg a pénz és a társadalom közötti bizalom véglegesen. Mert a rendszer addig működik, amíg hiszünk benne, és a hit a legszűkebb erőforrás.